汪　濤 瑞銀投資銀行亞洲經(jīng)濟(jì)研究主管及首席中國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家

自9月下旬以來(lái)，內(nèi)地出臺(tái)了一系列寬鬆政策應(yīng)對(duì)經(jīng)濟(jì)挑戰(zhàn)，尤其是房地產(chǎn)下行和地方財(cái)政困境?？紤]到特朗普贏得美國(guó)大選，未來(lái)美國(guó)很有可能對(duì)中國(guó)加徵關(guān)稅。我們認(rèn)為，內(nèi)地在未來(lái)一年會(huì)進(jìn)一步加大政策支持，包括進(jìn)一步擴(kuò)張財(cái)政政策（我們預(yù)計(jì)增廣財(cái)政赤字率或在2025年擴(kuò)大2個(gè)百分點(diǎn)），更有力地降息，加強(qiáng)對(duì)居民部門(mén)的補(bǔ)貼（包括生育和育兒補(bǔ)貼），以及推動(dòng)房地產(chǎn)去庫(kù)存。朝前看，最值得關(guān)注的主要事件和時(shí)點(diǎn)包括：12月的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議、2025年3月的全國(guó)人大會(huì)議，以及美國(guó)對(duì)華加徵關(guān)稅的相關(guān)政策細(xì)節(jié)。

內(nèi)地四季度經(jīng)濟(jì)有望反彈

預(yù)計(jì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)在2024年四季度環(huán)比反彈，但在2025年放緩近期出臺(tái)的政策措施可能為四季度帶來(lái)更為強(qiáng)勁的財(cái)政脈衝。此外，以舊換新政策補(bǔ)貼和消費(fèi)者情緒小幅改善或支撐消費(fèi)支出，未來(lái)幾個(gè)月出口也可能保持穩(wěn)健。我們預(yù)計(jì)實(shí)際GDP環(huán)比增速（季調(diào)後環(huán)比折年率）從三季度的 3.6%提升至四季度的 6.5%，四季度同比增速保持在 4.6%或略高水平，2024年全年增速為4.8%。到2025年，美國(guó)對(duì)華加徵關(guān)稅和房地產(chǎn)活動(dòng)繼續(xù)下行可能部分抵消政策支援的效果，我們預(yù)計(jì)實(shí)際GDP增長(zhǎng)將放緩至4.0%。我們預(yù)計(jì)2025年CPI同比增速均值僅略高於零（0.1%），PPI仍然處?kù)锻认碌鴧^(qū)間，美元兌人民幣匯率面臨更大的貶值壓力。

料多措並舉助樓市去庫(kù)存

近期政策寬鬆措施出臺(tái)後，11月房地產(chǎn)銷(xiāo)售繼續(xù)改善。得益於9月以來(lái)政策支持加碼，30城房地產(chǎn)銷(xiāo)售在11月前13天同比增速躍升至20%，而10月同比下降4%、9月同比下降32%。

我們認(rèn)為，要實(shí)現(xiàn)房地產(chǎn)銷(xiāo)售的持續(xù)復(fù)甦，需要房?jī)r(jià)企穩(wěn)、居民收入前景改善。我們目前預(yù)計(jì)，房地產(chǎn)銷(xiāo)售面積或在2026年上半年企穩(wěn)，新開(kāi)工面積於2026年年中企穩(wěn)，二者在2025年跌幅分別收窄至5%至10%和10%至15%。

9月底以來(lái)政策支持加碼，我們預(yù)計(jì)未來(lái)將有更多政策出臺(tái)。鑒於特朗普贏得總統(tǒng)大選、美國(guó)未來(lái)可能對(duì)華關(guān)稅加徵，我們認(rèn)為，未來(lái)一年內(nèi)地或?qū)⒓哟笳咧С至Χ?，包括擴(kuò)大財(cái)政支持（2025年增廣財(cái)政赤字率擴(kuò)大2%）、更有力地降息、加強(qiáng)對(duì)居民部門(mén)的補(bǔ)貼（包括生育和育兒補(bǔ)貼），以及推進(jìn)房地產(chǎn)去庫(kù)存。

出口續(xù)受惠全球科技上升周期

我們預(yù)計(jì)2025年實(shí)際GDP增速放緩至4.0%，假設(shè)美國(guó)對(duì)華加徵關(guān)稅、房地產(chǎn)下行周期延續(xù)，並且政策支持加碼，房地產(chǎn)活動(dòng)降幅可能收窄，但仍會(huì)繼續(xù)拖累經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。出口仍將受全球科技上升周期支撐，但明年晚些時(shí)候開(kāi)始可能受美國(guó)對(duì)華加徵關(guān)稅的負(fù)面影響。由於需求走弱及不確定性上升，企業(yè)資本支出或從近期的強(qiáng)勁增長(zhǎng)勢(shì)頭有所減速。消費(fèi)增長(zhǎng)可能放緩，儲(chǔ)蓄率持續(xù)處?kù)陡呶?。我們認(rèn)為CPI平均增速或僅略高於零（0.1%），PPI依然保持下跌。

未來(lái)宜持續(xù)關(guān)注三大焦點(diǎn)

我們認(rèn)為，12月舉行的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議上或會(huì)討論主要政策目標(biāo)及其他政策措施，更多措施或於明年3月全國(guó)人大會(huì)議的最終公布，以及在美國(guó)加徵關(guān)稅細(xì)節(jié)公布之後進(jìn)一步加碼。但是，考慮到內(nèi)地經(jīng)濟(jì)形勢(shì)存在較大變數(shù)，並且可能出現(xiàn)超預(yù)期的外部衝擊，在12月底和3月初之間也可能會(huì)召開(kāi)關(guān)注經(jīng)貿(mào)問(wèn)題的中央政治局會(huì)議或者出臺(tái)新的政策支持措施。至於美國(guó)對(duì)華加徵關(guān)稅的初步計(jì)劃，則可能最早或於未來(lái)幾個(gè)月內(nèi)宣布。（節(jié)錄）

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