Arend Kapteyn 瑞銀投資銀行全球首席經(jīng)濟及策略研究主管

全球經(jīng)濟的基本面持續(xù)改善。過去兩年通脹和利率衝擊在消退，實際收入的增速達到20年最高水平，信貸增長開始走高，而且房地產(chǎn)市場出現(xiàn)開始轉(zhuǎn)向的跡象。儘管如此，我們預(yù)計未來兩年全球經(jīng)濟增長將放緩0.5個百分點以上（從 3.2% 降至 2.6%）。部分因為我們認為美國目前的經(jīng)濟增長無法持續(xù)，但主要因美國加徵關(guān)稅將對本已疲軟的中國經(jīng)濟造成損害（基於我們預(yù)期）。

美股明年上半年料走低

在美聯(lián)儲首次降息後的12個月內(nèi)，回報率一般為11.7%，但當(dāng)ISM在12個月中漲幅不到5個點時，回報率僅為3.5%至4.5%。我們預(yù)計2025年末標普500指數(shù)將達到6,400（上漲約6%）。在特朗普發(fā)布內(nèi)閣任命、今年股市反彈之後，我們認為明年上半年美國股市將溫和下行，因為美國經(jīng)濟增長放緩。一旦盈利預(yù)測降至更現(xiàn)實的水平，2025年下半年的表現(xiàn)將改善。雖然美國股市可能跑輸幾個月，但我們預(yù)計在12個月內(nèi)，美國股市將跑贏歐洲，而歐洲將跑贏新興市場。品質(zhì)股將繼續(xù)跑贏價值股，不過美國金融股應(yīng)該會表現(xiàn)良好。新興市場中，中國內(nèi)地互聯(lián)網(wǎng)股票仍是我們的首選。

新興市場利率具吸引力

美國實際收益率距離2023年的峰值不遠，當(dāng)時亞特蘭大聯(lián)儲GDP nowcast 預(yù)測升至近6%，而目前為2.5%（瑞銀未來兩年的平均預(yù)測為1.7%）。鑒於移民減少、關(guān)稅增加的風(fēng)險，我們認為美國通脹盈虧平衡的風(fēng)險回報偏於上行。不過，名義收益率應(yīng)會走低，兩年期收益率的降幅可能比10年期更明顯。我們估計10年期等效久期的供應(yīng)量從2026年起才會大幅攀升。在那之前，我們不急於布局熊市陡峭化（bear steepeners）。我們認為，澳洲、英國和新興市場利率也具有吸引力。信用利差的區(qū)間將維持到年底，但2025年會小幅走闊，其中美國跑贏歐洲。

金價升幅料放緩惟仍堅挺

根據(jù)利差，美元兌日圓匯率過高19個點（當(dāng)前利差的公允匯率約為135），而歐元與模型預(yù)測值大體一致。我們預(yù)計短期內(nèi)歐元和日圓仍將承壓，但如果日本的經(jīng)濟增長繼續(xù)改善，促使日本央行在2025年加息至接近1%，日圓或?qū)⒋蠓磸棥Ｎ覀冋J為全球任何地區(qū)的貨幣都未反映關(guān)稅風(fēng)險。2018年至2019年，離岸人民幣兌美元的貶值百分比幾乎與關(guān)稅的升幅相同。各國央行和零售市場的黃金需求也仍然強勁，因其希望實現(xiàn)投資組合多元化。即使黃金走勢放緩，它仍將是大宗商品中的贏家，而投資者對銅的熱情將受到經(jīng)濟增長疲軟的拖累。（節(jié)錄）

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